基金三季报众生相：但见新人笑，哪闻旧人哭（下）

来源：华尔街见闻 | 2021-10-28 10:34:44

交作业了，

今天和小伙伴们继续扒三季报（昨天聊了三季报上）。

主要聊聊张坤、谢治宇（董承非）、周应波、刘畅畅、张清华、邬传雁、曲扬、唐晓斌，还有医药、消费主题的几位基金经理。

还有一些其他基金经理，懒猫知道小伙伴们也想看，但精力有限，就扒了这些哈！

1 张坤

张坤今年很惨，

管理的4只基金都是负收益，同类排名都是后1/4。

其中，易方达亚洲精选更是跌了19.43%，同类排名后5%。

单看三季度，

易方达优质企业三年持有，跌了15.15%，

易方达蓝筹，跌了14.21%，

易方达亚洲精选，跌了12.49%，

易方达优质精选（原“易方达中小盘”）跌了10.3%，

都是伤痕累累...

同时，张坤管理规模也缩水严重，从1344.78亿减少至1057.48亿，减少21.4%。

基金规模降幅大于基金净值跌幅，三季度张坤基金也被赎回了不少。

仓位变动上，

易方达优质企业三年持有加仓了平安银行（银行），建仓了招商银行（银行）和伊利股份（牛奶），

卖了一些泸州老窖（白酒），贵州茅台（白酒）也减持了100股，但却大比例增持了五粮液（白酒）。

香港交易所（金融）持股数也大幅减少。

易方达蓝筹的操作也差不多。

卖出了部分泸州老窖（白酒）和贵州茅台（白酒），并加仓五粮液（白酒）。

清仓式减持港股的招商银行（银行），同时小比例加仓A股的招商银行（银行），大比例加仓平安银行。

大幅减仓香港交易所（金融），加仓海康威视（安防），新建仓伊利股份（牛奶）。

美团（互联网）则跌出十大重仓股。

易方达亚洲精选，加仓了蒙牛乳业（牛奶）、京东集团（互联网）、腾讯控股（互联网）、中国海外发展（地产）、招商银行（银行）、邮储银行（银行）。

易方达优质精选（原易方达中小盘），加仓了贵州茅台（白酒）、五粮液（白酒）、泸州老窖（白酒）、伊利股份（牛奶）、海康威视（安防）、平安银行（银行）。

可以买港股后，易方达优质精选买了腾讯控股（互联网）、香港交易所（金融）和京东（互联网）。

三季报中，张坤主要说了这几点：

企业的生意模式、护城河和行业前景共同决定了企业的定价能力，而定价能力是投资获得高回报的最持久的决定因素之一。在较短的时间内，股票通常由其他因素驱动，比如宏观经济或突发新闻，这使得投资有定价能力的高质量公司在短期看通常显得乏味，因此，投资这些高质量公司伴随的低风险只能在较长的时期才能被观察到。

受到市场对未来几个季度经济和企业盈利下行，以及对政策不确定性的担忧，一些长期经营优秀的上市公司最近股价下跌明显。我们认为，这轮下跌后，这批优质公司的估值已经基本合理。如果做一个组合，我们对其整体的生意模式、护城河和行业前景是有信心的，这些公司未来 3-5 年有望实现一个较高确信度的盈利复合成长。虽然我们不知道是否会有阶段性的低估（类似 2018 年底），但我们认为由于起点估值没有泡沫，并且优质股权总体仍是稀缺的，因此从未来 3-5年来看，可以对这些公司股票的复合收益率更加乐观一些。

懒猫点评：

三季度，张坤的动作还是挺大的。

加仓了白酒、牛奶龙头和银行股，卖出了美团和医药股。易方达优质精选的股票仓位也从71.07%提升到93.57%。

这么做的原因，张坤说的也很明白：回调后，这批优质公司的估值基本合理，持有个三五年大概率能获得不错的回报。

合理不合理，看对谁吧。张坤是准备长期持有，但对于一些短线资金和低风险偏好投资者来说，情况就没那么乐观了，不然今天白酒也不会跟随市场跌这么多。

2 谢治宇

谢治宇今年的表现也一般。

今年以来，兴全合宜跌了3.51%，兴全和润跌了1.56%，同类排名都是中等偏下。

三季度，兴全合宜跌了10.94%，兴全合润跌了9.71%。

因为业绩一般，谢治宇的基金规模也缩水了不少。

兴全合润，规模从320.54亿缩水到287.56亿。

兴全合宜，规模从337.82亿缩水到250.83亿。

加上兴全社会价值三年持有和新接的兴全趋势，谢治宇管理规模一共938.07亿，离千亿基金经理一步之遥。

持仓变动上，

三季度，腾讯、平安银行和兴业银行已经不在兴全合宜十大重仓股中。（二季度时，腾讯是兴全合宜第二大重仓股，占基金净值的5.39%）（兴业银行还在兴全合润十大重仓股中）

加仓比较多的个股是，三安光电（半导体材料）、舜宇光学科技（手机等消费电子摄像头）、芒果超媒（传媒）、万华化学（化工）、健友股份（原料药）。

减仓较多的个股是，海尔智家（家电）、普洛药业（原料药&CXO）、海康威视（安防）

三季报中，

谢治宇只是回顾了宏观经济和行情变化，国内是经济下行压力，海外是美联储启动 Taper 的预期逐步明朗。

此外，董承非也发了季报。他已经卸任基金经理，这是他的最后一份三季报。季报中也只是总结了下市场，说基金会“以前景广阔的成长股为核心，以价值低估的硬资产及资源品行业为底仓”稳健操作。

懒猫点评：

算是中规中矩吧，谢治宇并没有多说什么。董承非已经卸任了，最后一份季报也没说啥展望的内容。

重点还是看持仓变化。

3 周应波

今年以来，周应波管理的中欧时代先锋涨了11.95%，同类排名中等水平。

三季度，中欧时代先锋跌了2.71%，排名中等偏上。

持仓上，周应波减持了新能源板块的赣锋锂业（锂矿）和宁德时代（锂电池），加仓了华友钴业（钴矿）和天赐材料（锂电池材料）。

其他加仓比例较大的个股有，深信服（网络安全，云计算）、立讯精密（消费电子）、海大集团（饲料）。

三季报中，周应波首先总结了市场震荡分化的原因：

一是宏观和外围因素的影响，经济的复苏和繁荣到二季度末为止基本见到了本轮的高点，三季度开始更多体现为向下的压力，但事实上在各个子领域（进出口、地产、基建、消费、制造业等）又是不均衡的节奏，这给投资者的判断带来了极大困难。同时，疫情的持续和可能被遏制反复交织，也带来了部分干扰。

二是“碳中和、碳达峰”大背景下，诸多行业的供给侧、需求侧同时发生预期变化，在一些行业短期内产生了涨价带来的投资机会，在另一些行业也带来了成本不可逆上升带来的盈利能力忧虑——事实上2020年底就已经能看到政策推演下的可能性，但包括我们在内的很多投资者的是严重低估这件事的影响的。

三是市场投资者行为本身的变化，2019-20年的权益类基金市场大扩容，一定程度上促使各个环节滋生了普遍的浮躁或者说急功近利心理，投资者的“蝴蝶效应”行为和市场风格互相影响，加剧了市场波动。

然后，对市场的震荡分化做了定性，

2021年的市场震荡分化，我们继续认为是一次级别较大的核心资产“开始的结束”，首先是“级别较大的结束”，很多长期景气的结构性领域的估值依然看不到投资吸引力；

其次站在3-5年的角度，震荡调整完了是很好的“开始”，市场更加成熟，供给侧优质公司大量上市、劣质企业退市机制形成，需求侧权益市场大扩容伴随着居民财富管理行业大发展，风雨之后的市场会体量更大、走得更稳、机会更多。

最后，又教了基民买基金的正确方法。

基金投资人（“基民”）本身的投资行为和投资久期，对基金投资结果影响相当巨大，在相对高位买入基金的持有人，短期承受了不小的回撤。简而言之，我们强烈建议基金投资人更多地采用“定投”（开放式基金），或者在市场较为平淡（甚至低迷）的时候买入带封闭期的基金产品，在开放式基金里做短期交易是不可取的。

懒猫点评：

周应波说的还是比较中肯的。有对行情的分析回顾很到位，最后还教了基民怎么买基金。

但对未来的展望，更多的是一种愿景或长期趋势，对交易的指导意义不大。

4 刘畅畅

刘畅畅今年可是红得发紫。

华安文体健康，今年以来涨了58.49%，同类排名前2%。

单看三季度，落后一些，同类排名也能排到前4%。

当然，小伙伴们最关心的肯定是畅畅的规模。

A、C份额合并后，华安文体健康规模达到了92.77亿，规模比二季度增加了50.88亿。

再加上华安安华的40.83亿，畅畅的管理规模已经达到133.61亿，增长了将近100亿。

三季度，刘畅畅股票换的还是飞快。

二季度的十大重仓股，只剩蔚蓝锂芯（LED芯片）、富瀚微（视频监控芯片）、格林美（镍钴等资源循环利用）还在三季度的十大重仓股中。

其他股票中，中国中免（免税店）、完美世界（游戏）、石大胜华（锂电池材料）、凯撒文化（游戏）均大幅加仓，并新建仓了几只医药股，如药明康德（CXO）、浙江医药（医药）、三星医疗（医疗器械）。

三季报中，刘畅畅用了不少篇幅提示未来的风险与机会：

展望四季度，我们认为经济的不确定因素正在加大。疫情期间的各项政策将陆续温合退出。同时国内经济阶段性面临地产向下、制造业高位回落、能源价格高涨以及能耗双控下多种工业品阶段性供需不匹配等问题。在这种背景下，海外利率已经有所抬升，国内货币政策和流动性边际也难以更加宽松。这些因素使我们的投资在四季度面临更多的挑战。

在目前市场环境中，股票整体估值水位较高，越来越多板块处在历史偏高或者极高的 PB 估值水平上，无论短期 ROE 是否继续向上，这个估值水平本身意味着中长期收益率空间被压缩。如果这一因素叠加 ROE 的回落，那么压力将进一步加大。这些因素增加了我们未来投资和短期选股的不确定性。

风险偏好方面，我们担心四季度市场风险偏好仍有可能阶段性回落。海外疫情、通胀压力、刺激政策退出、经济阶段性压力等因素均可能带来风险偏好的波动，我们将对这些因素保持高度关注。

经济中结构性成长、改善的机会仍然存在，部分细分行业的龙头，无论市值大小与行业，从更长的时间维度去审视，仍然具备一定的收益空间。可以看到，在疫情以后，随着新能源发展带来的从能源产生到使用的巨大变革，使得这一产业链将继续成为未来拉动经济增长的主线。我们在这一领域会始终保持比较高的配置水平。同时，制造业中仍然诞生出了不少新的成长性机会，不停的有公司在打开另一个细分市场或者获得更多市场份额。

除了成长性机会外，由于疫情的扰动还远未结束（无论对需求或者供应），因此经济中还有很多由于阶段性错配、扭曲或者纠正这些错配和扭曲带来的周期性或者低估性的投资机会，这些机会也有可能成为长期收益率的一个来源。

懒猫点评：

不愧是交易型选手，畅畅对市场的总结很到位，小伙伴们记得多品味几遍哈！

5 张清华

张清华今年的收益还可以。

偏股的易方达新收益，今年涨了10.7%，同类排名前30%。

偏债的易方达安心回报，今年涨了6%，也能排到同类前30%。

但三季度业绩稍差一些。

三季度，偏股的易方达新收益，跌了9.32%，同类排名后20%。

偏债的易方达安心回报，只涨了0.38%，同类排名后30%。

仓位变动上，

三季度，易方达新收益仓位进一步集中，十大重仓股占比从50.32%提升到61.97%。

具体来看，主要是加仓了长春高新（医药）、海康威视（安防）、扬农化工（农药）、金域医学（医学诊断检验）、柏楚电子（激光切割系统）、隆基股份（光伏）

同时，减仓了福斯特（光伏胶）、贝达药业（医药）。

半年报中，张清华主要回顾了三季度债市和股市的变化，并谈了下具体操作。

权益市场方面，降准之后流动性环境始终充裕，但在监管政策频出的扰动下，市场分歧加大，部分受到行业政策影响较大的板块及公司有所调整。全季来看，权益市场以下跌为主，指数波动加大，行业风格轮动快速。

债券市场方面，7 月央行超预期全面降准后，市场做多情绪高涨，当月金融和经济数据的走弱，显示信用收缩对经济的下行压力逐步体现，这推动收益率曲线平行下行，10 年期国债收益率最低触及 2.80%。之后，降准预期落空，资金面并未实质性转松，债市开始震荡分化。

实际操作中，一方面对部分前期涨幅较多、估值偏贵的个股兑现收益，置换为短期回调但不改变中长期配置逻辑的品种，另一方面积极参与定增来增厚组合收益。行业配置仍以医药、光伏、电子和化工为主。

懒猫点评：

张清华是股债双栖，行情总结的很到位。但看得出，不管股票还是债券行情变化都很剧烈，对未来，他也没有一个很确定的方向。

6 邬传雁

今年以来，邬传雁管理的泓德远见回报跌了5%，同类排名后10%。

单看三季度，泓德远见回报跌了9.3%。

持仓上，邬传雁就加仓了海天味业（调味品）。

大笔减仓了隆基股份（光伏）、豪迈科技（轮胎磨具）、柏楚电子（激光切割控制系统）、光线传媒（影视）。

三季报中，邬传雁主要进行了反思：

第一件事情是对长期投资分析框架进一步反思，从投资策略和投资标的的长期韧性，以及反脆弱性层面进行深度思考。

我们采取的投资策略能否为持有人创造长期满意的回报，关键在于我们所选择的上市公司是否具备不断提升的价值创造能力，而不是以股票配置比例调整的方式和市场博弈。基于这一点，本基金认为，那些在不利的市场环境中，依然能够保持且不断提升能力的公司，是值得我们长期持有的。

第二件事情，基于以上考虑，本基金对2021年上市公司披露的中报进行了综合分析，对持仓中的所有上市公司股票和潜在投资标的进一步分析和评估，本基金重点考察了企业的组织建设及其所带来的员工价值创造效率的提升、财务政策的谨慎程度，以及企业对国家和社会利益的思考等诸多角度。

本基金发现在过去一段时间内外部压力交叠的背景下，组合中的大部分公司都采取了更为谨慎的财务政策，在兑现当期利润和实现业务长足发展之间，它们更加侧重后者；也发现少数采取这一做法的公司无可避免地出现了短期利润低于预期，从而股票价格承受较大短期压力的情况。

第三件事情，站在长期主义和价值创造的视角对组合进行调整。在调整的过程中，本基金并未停留于简单关注营收、获利等阶段性经营成果，而是更加注重上市公司业务布局的合理性、价值创造能力持续提升的可能性、以及企业在长期竞争中胜出的概率。

鉴于此，对于我们长期看好的公司，尤其是由于短期利润不达预期而出现股价较大跌幅的公司，本基金采取了坚定的增持策略；同时对于人均效率上升明显但短期利润低于预期、股价跌幅较大的公司，本基金也进行了适度的增持；另一方面，对于少数行业景气度处于较好位置，但财务政策不够谨慎，阶段性利润增长大幅超预期，股价上涨幅度较大，但经营效率没有显著提升的公司，本基金进行了坚决的减持。

懒猫点评：

半年报时，邬传雁说，资本市场长期运行规律正发生较大的变化，他的投资框架和投资方法也在遭遇挑战。一些管理和文化非常卓越的公司在不断突破各种限制，他的估值方法无法触及这些公司的天花板。

从他三季报的反思来看，他的选择是坚守“长期主义”，只要企业财务上足够谨慎、走在正确的道路上，他就会忽略短期业绩的影响，甚至在短期业绩不达预期时，逆势加仓。

7 曲扬

曲扬今年也不顺。

他管理的前海开源沪港深优势精选，今年跌了6.21%，同类排名后10%。

三季度，前海开源沪港深优势精选跌了14.19%，同类排名依旧是后10%。

因为业绩不好，曲扬管理的资金规模也缩水严重，从600.41亿降至456.37亿。

持股上，

三季度曲扬对十大重仓股也进行了大换血。

新建仓华润电力（电力）、中国电力（电力）、广发证券（券商）、东方证券（券商）。

加仓比亚迪（新能源车）、迈瑞医疗（医疗器械）。

减仓药明生物（CXO）、宁德时代（锂电池）、贵州茅台（白酒）。

三季报中，曲扬说的很少，回顾了下行情，并点明了配置方向：

本基金重点配置了A股和港股中消费、医药、新能源、财富管理等方向的标的。

懒猫点评：

之前，有小伙伴提到10月8日前海开源沪港深优势精选净值跌了3.05%，远高于预估值。

懒猫扒了下，当日跌幅较大的主要是曲扬新建仓的华润电力和中国电力，两只电力股合计贡献了-1.35%的跌幅。

10月份以来，电力股持续调整，不知道曲扬是什么时候进的，积累的利润垫厚不厚。

另外，曲扬配置券商，可能是看好券商的财富管理业务。

8 唐晓斌

唐晓斌的业绩就比较好了。

他管理的广发多因子，今年以来涨了77.98%，同类1958只基金，排名第6。

三季度，广发多因子涨了20.62%，同类第43名。

业绩好，规模自然水涨船高。

三季度，广发多因子规模达到了138.37亿，比二季度增加了将近100亿。

业绩很好，但操作上就比较迷了。

三季度，唐晓斌对广发多因子来了个大换血。

大比例增持券商，海通证券（券商）、国泰君安（券商）、华泰证券（券商）持股数均大幅增加，同时新建仓了中信证券（券商）和同花顺（股票交易软件）。

恒生电子（金融交易软件）更是买成了第一大重仓股。

二季度重仓的周期股，云海金属（镁铝合金）、潞安环能（煤炭）、晋控煤业（煤炭）、兖州煤业（煤炭）、广汇能源（煤炭）、锡业股份（有色金属）就剩潞安环能（煤炭）还在十大重仓股中。

三季报中，唐晓斌说的也不多，只是提示了大宗商品价格风险。

他说，“随着美国商品、消费和地产投资的回落，经济复苏主线由商品转向服务，基本面修复斜率放缓。在经济复苏趋缓、人力成本抬升、大宗商品价格上涨、供需错配和全球运输供应紧张的影响下，欧美通胀水平维持高位。”

懒猫点评：

减持周期股，可能是唐晓斌觉得商品价格见顶了。

至于加仓券商，他加的也不是财富管理业务龙头，不知道他是出于什么目的加仓的券商。

9 医药

今年，医药主题基金业绩分化严重。

表现好的，赵蓓管理的工银瑞信前沿医疗涨了19.34%。

表现差的，曲扬管理的前海开源医疗健康跌了10.19%。

三季度，业绩分化同样严重。谭小兵、赵蓓表现较好，曲扬、王峥娇表现较差。

持仓上，

葛兰，大幅加仓了药明康德（CXO）、爱尔眼科（眼科连锁医院）、凯莱英（CXO）、泰格医药（CXO）、康龙化成（CXO）、通策医疗（口腔连锁医院）。

赵蓓，加仓了药明康德（CXO）、泰格医药（CXO）、凯莱英（CXP）、九洲药业（原料药）、爱尔眼科（眼科连锁医院）、博腾股份（CXO）、美迪西（CXO）、昭衍新药（CXO）、普洛药业（原料药&CXO）、康龙化成（CXO）。

谭小兵，加仓了药石科技（CXO）、药明康德（CXO）、凯莱英（CXO）、泰格医药（CXO）、爱尔眼科（眼科连锁医院）、博腾股份（CXO）。

新建仓了片仔癀（中药）、昭衍新药（CXO）

王峥娇，加仓了药石科技（CXO）、泰格医药（CXO）、药明康德（CXO）、爱尔眼科（眼科连锁医院）、惠泰医疗（医疗器械）、昭衍新药（CXO）、爱博医疗（医疗器械）。

曲扬，新建仓了药石科技（CXO）、昭衍新药（CXO）、金斯瑞生物科技（生物医药）、博腾股份（CXO）。

郑磊，加仓了博腾股份（CXO）、片仔癀（中药）。大比例减仓了迈瑞医疗（医疗器械）、泰格医药（CXO）。

三季报中，

葛兰表示，长期看好创新药产业链、医疗服务、高质量仿制药的龙头企业。三季度布局的也主要是这些标的。

赵蓓表示，看好创新药及创新药产业链、创新医疗器械、医疗服务、消费医疗等行业，持仓均集中在这些领域。

对于三季度医药股的大幅调整，赵蓓表示，主要原因为一方面经过上半年的上涨，估值偏高，另一方面，三季度一系列政策引起了市场对行业成长性的担忧，包括教育的双减政策引发了对医疗服务长期盈利空间的担忧等。

她的看法是：（1）民营医疗服务作为公立医疗的有效补充，是有其明确的市场空间的，只要经营规范，无需担忧政策的打压，社会也需要公立医院以外不同层次的医疗服务提供。（2）在未来老龄人口快速增长，而医保资金稳健增长的背景下，医保资金如何更高效使用是长期主题，所以医保局未来通过集中采购的形式寻求医疗相关产品价格的下降是必然趋势，所以未来集采范围会越来越大，也是确定的。但我们认为医疗器械与药品相比并不是完全同质化的，涉及到产品差异和医生的使用习惯，所以市场份额大的品种并不会轻易被替代，从而价格压力也会比药品更为缓和，考虑进口替代的长期趋势带来量的提升，龙头企业并不一定会在集采中受损，无需过度悲观。

谭小兵表示，四季度大部分时间市场可能以持续震荡为主要格局，年底和明年一季度可能会有行情。操作上，本基金依然聚焦于高景气领域的 CXO、医疗服务、疫苗等领域。

王峥娇认为医药板块三季度下跌的主要原因是周期、新能源等板块行情火热，对前期机构配置较多的消费板块持续抽水。

四季度临近年底，考虑到年初以来周期和新能源板块已积累较大收益，全市场资金有再平衡的需求，叠加 3 季报披露期，医药板块业绩预计仍能维持平稳较快增长，医药板块的反弹有望持续。

曲扬表示，重点配置了医药不同细分领域的龙头股。同时，本基金淡化整体仓位择时，主要通过调整内部持仓结构以优化产品表现。

郑磊认为，医保政策对医疗器械板块形成了一定的压制，但我们认为医疗器械的集采并不会简单复制仿制药的结果，最终定价权仍然是供需格局的体现。此外，代表着先进制药业的创新药服务表现相对较好，仍然是医药板块内部景气度最强的细分板块；医疗服务类资产在消化负面政策预期后，短期估值有所修复。

基金布局主要围绕医药领域的科技创新、消费升级、高端制造这三条主线。

懒猫点评：

如郑磊所说，为创新药服务的CXO概念，仍是医药板块内景气度最强的细分板块，也是医药主题基金经理集体重仓的板块，但这持仓也太集中了吧。