截至10月15日上午，约1063家A股上市公司披露了2021年三季报业绩预告/快报/报告，披露比例约为24%，其中业绩预告向好率为63%（业绩预告向好类型包含续盈、略增、预增、扭亏等四种类型）。预计整体A股2021三季报盈利增速高位放缓，中游制造和资源品盈利增长较快且景气度维持相对高位。

核心观点

⚑ 根据一致可比口径测算，即盈利测算值的样本为目前已经公布2021年三季报盈利情况的上市公司，考虑到去年同期低基数，调整后（以2019年为基期）全部A股/非金融2021Q3累计归母净利润同比增速为105.2%/108.2%，复合平均归母净利润同比增速为43.3%/44.3%（注意：由于可得样本有限，测算值与实际值存在一定的偏差。）

⚑ 根据历史披露规则，业绩较好的企业更加倾向于尽早披露业绩情况，因此整体A股三季报业绩实际增速与上述测算值相比存在较大的下修可能性。预计2021年三季报盈利增速相比中报将会出现一定程度的收敛，不过整体盈利仍将保持不错的增速。本文认为A股盈利高位放缓主要受到以下因素驱动：1.企业盈利于2020年三季度进入加速修复阶段，因此2021年三季报及年报将会面临高基数问题。2.参考历史盈利周期，A股盈利周期的上行阶段持续时间为12个月左右，本轮盈利上行期于2020年二季度开启，因此2021年上半年为本轮盈利周期的高点，三季报将会面临盈利增速拐点。3.由于能源价格快速上涨，上游资源品行业带来较多的利润贡献。但对于中下游行业而言，多家企业面临营业成本上涨的压力，致使部分中低端制造业产品毛利率出现下降，而议价能力较强的中游行业可以将成本压力转移至下游。4.三季度以来我国出口表现持续超预期而内需表现相对一般，偏中高端制造且海外需求较好的行业盈利韧性较强，而主要依赖内销的偏消费服务类的行业盈利表现疲弱。大类行业2021Q3盈利改善强弱：中游制造、资源品>医药、TMT>金融地产、消费、公用事业。

⚑2021年三季报A股盈利释放主要围绕以下主线展开：1.在能耗双控和电价上行背景下，部分上游资源品产量端可能出现一定程度的收缩但是价格端上行动力不减，因此多个资源品细分领域三季报业绩保持较快增长甚至相比中报进一步加速。2.新能源多个细分领域业绩保持较快增速，尤其是新能源汽车领域中轻量化零部件、智能驾驶系统等需求保持较快增长。电源设备、新能源动力系统等三季度盈利增长较为不错，主要是受益于新能源汽车产业链的拉动。3.中高端制造业具有较强的议价能力和成本转嫁能力，主要集中在通用设备、专用设备、仪器仪表等。

⚑综合以上不排除未来以下领域业绩超预期改善的可能性：1.由于能耗双控限制或海外需求持续向好，产品供给短缺难以在中短期内缓解的行业，主要是受益于价格高位带来的业绩高增，代表性细分领域有能化油气、部分精细化工品、航运、芯片等。2.产品结构持续转型且传统产能向新型业务转移的领域，高毛利业务占比提升为企业带来较多的利润增量。如部分传统能源行业加快新材料的研发和产能投放，传统产能向新材料业务加速转移，高毛利的新材料业务收入贡献占比提升，代表性领域有塑料及制品、其他化学制品、结构材料等。3.在资本开支扩张、国产化替代以及高精度领域的旺盛需求背景下，中高端制造业订单增长较好且具有较强的议价能力和成本转嫁能力，代表性细分领域有通用设备、专用设备、电气设备、电源设备、新能源动力系统等。

风险提示：业绩大幅下修，产业政策支持力度不及预期

目录

预告进度：披露率接近三成，向好率回落至历史中枢水平

截至10月15日上午，约有1063家A股上市公司披露了2021年三季报业绩预告/快报/报告，占全部A股的比例约为24%，其中绝大多数是以业绩预告的形式存在。

从业绩预告类型来看，目前已经披露三季报预告的上市公司预告向好率为63%，相比中报预告向好率进一步下降，逐渐接近历史中枢水平（业绩预告向好类型包含续盈、略增、预增、扭亏等四种类型）。

整体业绩：预计三季报增长高位放缓

根据一致可比口径测算，即盈利测算值的样本为目前已经公布2021年三季报盈利情况的上市公司，全部A股/非金融2021Q3归母净利润累计同比增速测算值为104.4%/105.2%，全部A股2021Q3/Q2/Q1单季度归母净利润同比增速为48.8%/40.7%/55.8%，非金融2021Q3/Q2/Q1单季度归母净利润同比增速为47.1%/44.5%/166.3%。考虑到去年同期低基数，调整后（以2019年为基期）全部A股/非金融2021Q3累计归母净利润同比增速为105.2%/108.2%，复合平均归母净利润同比增速为43.3%/44.3%（注意：由于可得样本有限，测算值与实际值存在一定的偏差。）

根据历史披露规则，业绩较好的企业更加倾向于尽早披露业绩情况，因此整体A股三季报业绩实际增速与上述测算值相比存在较大的下修可能性。参考目前A股所处的盈利周期阶段，预计2021年三季报盈利增速相比中报将会出现一定程度的收敛，不过整体盈利仍将保持不错的增速；结合业绩预告披露等信息，本文认为A股盈利高位放缓主要受到以下因素驱动：

⚑企业盈利于2020年三季度进入加速修复阶段，因此2021年三季报及年报将会面临高基数问题，企业盈利增速不可避免会出现一定程度的放缓。

⚑ 参考历史盈利周期，A股盈利周期的上行阶段持续时间为12个月左右，本轮盈利上行期于2020年二季度开启，因此2021年上半年为本轮盈利周期的高点，三季报将会面临盈利增速拐点。

⚑ 由于能源价格快速上涨，上游资源品行业多种产品迎来量价齐升的局面，并带来较多的利润贡献。但对于中下游行业而言，多家企业面临营业成本上涨的压力，致使部分中低端制造业产品毛利率出现下降，而议价能力较强的中游行业可以将成本压力转移至下游。对于出口业务占比较高的企业而言，由于海运费出现较大幅度上涨，出口导向型公司所面临的的成本快速上行。

⚑三季度以来我国出口表现持续超预期而内需表现相对一般，偏中高端制造且海外需求较好的行业盈利韧性较强，而主要依赖内销的偏消费服务类的行业盈利表现疲弱。

整体A股三季报盈利增速将会高位放缓且盈利下行趋势将会持续至2022年。参考工业企业盈利指标，2021年1-8月规模以上工业企业盈利同比增长49.5%，相比2019年1-8月增长42.9%，两年平均增长19.5%。8月单月同比增长10.1%，两年平均增长14.5%，呈现持续放缓趋势。由于工业企业和非金融类上市公司的成分股具备有一定的重合度，且二者利润增速历史值几乎保持相似的变动趋势；因此在工业企业利润等高频指标的指引下，2021年三季报A股盈利增速也将会高位放缓。

大类行业：中游制造、资源品>医药、TMT>金融地产、消费、公用事业

大类行业2021Q3盈利改善强弱：中游制造、资源品>医药、TMT>金融地产、消费、公用事业。

目前已经披露业绩预告或快报的公司数量有限且业绩较好的公司倾向于尽早披露业绩预告，因此三季报大类行业盈利增速测算值与实际值相比也会存在一定的偏差。从目前已得的结果来看，综合考虑利润可持续性、基数大小等因素，2021年三季报业绩增长较强的行业集中在中上游行业，首先是资源品板块盈利增速保持较快增长，主要是受益于限产等多种因素共同作用下的产品涨价；其次是中游制造业利润表现也不错，多家中高端制造业具有较强的议价能力和成本转嫁能力。医药和TMT板块业绩也体现出较强的韧性，前者主要是受益于新冠疫苗及检测试剂等防疫抗疫物资产能扩充和产量提升，后者主要受益于电子行业中多个细分领域的高景气度。消费服务板块利润表现相对一般，主要是受到猪价持续下行以及出行消费板块低迷的拖累。

景气持续且盈利增长较快：供给受限（资源品、航运、电子）、中高端制造、新能源等

⚑ 主线一

在能耗双控和电价上行背景下，多种资源品价格上行至高位，九月工业品PPI同比已经突破10%，部分上游资源品产量端可能出现一定程度的收缩但是价格端上行动力不减，因此多个资源品细分领域三季报业绩保持较快增长甚至相比中报进一步加速。具体来看，

有色金属板块，阴极铜、镁、铝等产品价格同比大幅提升；受益于国内新能源汽车产销连创记录以及海外订单高景气，铝加工行业开工率和景气度均处于相对高位。

石油化工板块，液化天然气LNG、煤炭、化工产品等价格相比去年同期明显上行；农用化工板块中多家公司三季报业绩相比中报出现加速迹象，企业开工率持续相对高位，聚氯乙烯、尿素、复合肥市场价格企稳后大幅上涨。化纤、化学原料等细分板块产品供不应求，销量和产品价格均较上年有较大幅度增长。由于新能源汽车市场爆发式增长带动锂电池出货量大幅提升，电池化学品产销量不断增长，锂盐产品价格持续提升。

煤炭板块，三季度以来煤炭涨幅进一步扩大，焦煤市场持续高位运行。近期煤炭保供政策持续推进，但由于供给紧张的格局难以在短期内缓解，因此煤炭价格高位将为企业利润带来较强的支撑。

新材料领域，部分企业加快新材料的研发和产能投放，传统产能向新材料业务加速转移，如光学材料、新能源材料等新签订单增多，高毛利的新材料业务收入贡献占比提升。

⚑ 主线二

新能源多个细分领域业绩保持较快增速，尤其是新能源汽车领域中轻量化零部件、智能驾驶系统等需求保持较快增长。

电源设备、新能源动力系统等三季度盈利增长较为不错，主要是受益于新能源汽车产业链的拉动，电解液产品销量显著增长，如正极材料产销规模双增等。由于部分企业加快了新增产能的释放，新能源汽车产业链中这些产品销量增长将会进一步加速。

电气设备板块，风力发电和新能源汽车相关订单充足，因此营业收入和盈利能力稳定提升。

部分新能源发电占比较好的发电企业盈利表现较好，主要通过持续优化产业结构来实现新能源装机量上升，新能源板块收益增加从而抵消了一部分电煤成本大幅上升带来的成本压力。

⚑ 主线三

中高端制造业具有较强的议价能力和成本转嫁能力，并通过提高毛利率产品收入占比来保持较强的盈利能力，主要集中在通用设备、专用设备、仪器仪表等；在国产化替代推进和原材料价格高位的背景下，中高端制造业利润保障性较强。

2021年前三季度A股制造业资本开支仍处于提升中，通用设备板块多种产品如注塑机、压铸机、电动工具、工业机器人、机床等需求持续向上，通用设备板块维持较高的景气度，尤其是龙头企业积极扩充产能并取得了不错的盈利增长。

受益于国产化替代和高精度领域的旺盛需求，部分制造业抓住市场机会，如碳纤维生产制造、车载应用、自动驾驶、数控刀具等领域的订单持续增长；同时中高端产品收入占比增加也提升了企业毛利率水平。

其他板块

电子行业，保持较高景气度，受益于电子元器件市场需求旺盛，部分公司前期投资成效逐步释放，被动元器件等产品产销同比较大幅度增长，因此公司收入和盈利能力同比持续增长。由于集成电路国产替代、5G建设加速、消费电子及汽车电子需求增长等因素共同作用，集成电路需求旺盛且订单饱满，且三季度芯片短缺局面并未得到有效缓解，售价提升叠加销量改善使得相应企业营业收入和净利润均保持高速增长。

航运港口板块，港口货物吞吐量较去年同期有较大幅度增长；由于三季度集装箱数量持续短缺，运价环比二季度再次攀升，四季度末将迎来海外需求旺季，预计运价高位的局面难以在短期内得到有限缓解。

综合以上三季报业绩表现较好的领域，本文整理了以下景气度持续性较强且盈利增长相对较快的细分行业，不排除这些行业在未来业绩超预期改善的可能性，可关注以下几个方面：

⚑受制于能耗双控限制或海外需求持续向好，产品供给短缺难以在中短期内缓解的行业，主要是受益于价格高位带来的业绩高增，代表性细分领域有能化油气、部分精细化工品、航运（运价）、芯片等。

⚑产品结构持续转型且传统产能向新型业务转移的领域，高毛利业务占比提升为企业带来较多的利润增量。如部分传统能源行业加快新材料的研发和产能投放，传统产能向新材料业务加速转移，如光学材料、新能源材料等新签订单增多，高毛利的新材料业务收入贡献占比提升，代表性领域有塑料及制品、其他化学制品、结构材料等。

⚑在资本开支扩张、国产化替代以及高精度领域的旺盛需求背景下，中高端制造业订单增长较好且具有较强的议价能力和成本转嫁能力，代表性细分领域有通用设备、专用设备、电气设备、电源设备、新能源动力系统等。

一致盈利预期变化和估值盈利匹配度

2021年前三季度整体A股盈利增速较高，预计第三季度盈利增长已经出现明显趋缓；整体A股估值自7月中下旬以来持续回调，目前全部A股和非金融A股估值分别为19.0X和30.8X，对应的十年期分位数回落至为59.3%和56.4%。

根据wind一致盈利预期，采用自下而上和整体法进行统计，全部A股归母净利润增速2021E/2022E分别为25.7%/11.0%，对应估值为15.5X/14.3X，分位数分别是36.7%/30.5%。非金融石油石化归母净利润增速2021E/2022E分别为41.4%/13.9%，对应估值为22.7X/20.5X，分位数分别是20.4%/5.6%。考虑2021及2022年盈利之后，A股整体估值水平相对合理甚至偏低。

2021年国庆过后，A股上市公司陆续进入三季报业绩预告披露期。部分三季报业绩预告较好的公司一致盈利预期得到上调，过去5周一致盈利预期增速上调超过2个百分点的行业集中在交通运输、石油石化、有色金属、基础化工、电子、煤炭、钢铁、电力设备及新能源等行业。具体来看，一致盈利预期明显上调的行业具有以下特征，行业处于高景气赛道（如电新、电子、有色金属）、大宗商品涨价带来业绩提升（如石油石化、基础化工、煤炭、钢铁）、去年同期盈利低基数（如交运）。

本文对于重要指数的盈利和估值情况进行测算，统计结果显示2021年和2022年沪深300、中证500、中证1000指数盈利增速依次提升，且后两者目前的估值相对合理；考虑到2022年盈利后，中小盘指数如中证500和中证1000具有较高的估值性价比。龙头指数方面，受到部分消费龙头成分股的拖累，2021年消费龙头盈利增速测算值表现一般；2022年消费龙头、医药龙头和科技龙头盈利增速测算值依次提升，对应的估值也得到进一步消化，尤其是科技龙头估值性价比较高。

一级行业方面，从2022年估值和盈利匹配度来看，PEG明显高于1的行业并不多，主要集中在交通运输、医药、农林牧渔、食品饮料等行业；绝大多数行业PEG围绕在1附近甚至明显小于1，说明这部分行业盈利和估值匹配度较高，PEG介于0.9和1.3之间的行业有房地产、通信、非银行金融、机械、电力设备及新能源、有色金属、建材、电力及公用事业、基础化工、电子等，而传媒、轻工制造、银行、建筑、商贸零售、纺织服装等行业PEG明显小于1，具有较强的估值性价比。

本文作者：招商策略张夏，来源：张夏(ID:zhaoshangcelve)，原文标题：《A股三季报前瞻：哪些领域或将超预期？》