“茅台镇第二大酱酒”国台酒和“全国两大酱酒之一”郎酒的PK打得火热。摘得“酱酒第二股”的帽子，是面子之争，也是实力的比拼。国台不服输，但不得不服输。相比于规模更为庞大、产品结构更具优势的郎酒，国台身上还带着诸如全国化受阻、规模化无能以及一系列财务问题。聚光灯正透视着全身积弊的国台，上市还只是征战的开始。

“小”国台出征

国台和郎酒，都已经一只脚跨过了资本市场的门槛，“酱酒第二股”花落谁家，仍是个悬念。但在这场争锋中，擅长营销的国台却率先有了败阵之姿。在业内看来，“酱酒第二股”不过是个花名。只是，在这场争锋中，“小”国台在“大”郎酒的衬托下，显得卑微了些许。从规模上看，根据双方披露的招股书显示，郎酒2019年的营收超过80亿元，同期国台还不足20亿元。都是和茅台叫过板的过来人，前者显然更有底气。

北京商报记者对比酱酒领域发现，第一梯队，超过800亿元规模的茅台早已位至巅峰;第二梯队的习酒和郎酒，一个百亿巨头，另一个在冲刺百亿;只是在第三梯队，国台和10亿元规模上下的金沙、钓鱼台、珍酒等有一战之力。按照业内30亿-50亿元评定区域强势酒企的标准来看，国台财务表上的成绩，甚至都称不上强势。数据显示，2019年，国台在华中、华南、华北、华东、西南地区的营收占比分别为27.51%、22.63%、19.92%、12.78%、11.62%。

北京商报记者就发展问题向国台相关负责人发去采访提纲，对方表示已知悉稍后回复。但截至发稿前，该负责人暂未做出相关回复。

一位不愿具名的业内人士告诉北京商报记者，看似均匀分布的营收来源，背后是国台酒业营收分散、缺乏核心市场和核心大单品的表现。其中，收入最高的华中地区，2019年营收规模为5亿元左右。而包含了国台大本营贵州的西南地区营收规模是所有地区中最低的，仅为2亿元左右。

砸钱换市场难以为继

国台虽小，但高端的路子却走得顺溜，甚至还有些野。该公司招股书显示，国台的高端产品占比公司总营收的83%，中高端产品的比重也达到了17%。参照零售价500元/500ML及以上的为高端产品、300元/500ML至500元/500ML的为中高端产品的标准，国台100%的产品零售价都在300元以上。

纵观市面上倾力打造高端形象的小体量酒企，营销费用高是大家面临的统一问题。比如15亿元规模的酒鬼酒销售费用率高达25%，35亿元规模的水井坊则超过了30%。国台也避免不了这个问题，2018年、2019年，国台单单是在广告费上的花销就分别达到了6667万元、1.1亿元，同期，该公司的净利润规模分别为2.47亿元、3.74亿元。北京商报记者通过计算得出，近两年国台每花1元广告费就能创造3.7元、3.4元的利润。显然，国台烧钱营销的效率正在降低。

从整体的销售费用规模来看，国台近三年的花销分别为1.03亿元、2.37亿元、4.47亿元，几乎吞噬了全年的净利润。2019年，4.47亿元的销售费用甚至超过了3.74亿元的净利润。中国食品产业分析师朱丹蓬对北京商报记者表示，线下全国化的红利正在消退，且成本太高、难度太大。目前线上全国化正成为新的关键角逐点。

而国台的渠道主要通过经销商打开，极大部分沉淀在线下渠道。数据显示，2017-2019年，国台经销商数量从318家增至799家。且其经销商通过入股的方式与国台业绩形成深度绑定。但终究难敌利益诱惑，国台经销商团队及市场渠道存在的乱象问题业内早就传开。日前，在处罚了近50家经销商后，国台又对济南、青岛、杭州等地存在违约销售行为的数位经销商进行了通报及处罚，处罚理由涉及低价销售、跨区低价销售等问题。

大病隐于数据

在朱丹蓬看来，由于经销商体系会直接影响价格体系，而价格体系会直接影响品牌利润。为了冲击IPO和布局全国化，国台在扩大体量的同时，还重新梳理经销商体系，规范终端渠道价格，避免IPO的后续乏力，以形成良性经营循环。

但实际上，国台除了暴露于市场的病症，还有藏于财报中的隐忧。值得关注的是，国台近年来以高负债形式狂奔的后遗症已经凸显出来。数据显示，截至2019年底，公司的有息负债余额为18.17亿元，占公司资产总额的37.45%，公司资产负债率(合并)已达到61.1%。而在2017年，这个指标一度摸高至86.71%，这在盈利状况良好的白酒行业少见。

高额负债直接进一步侵蚀被销售费用吃得差不多的净利润。北京商报记者梳理发现，受到高额负债的影响，国台在2017-2019年间共计支付的利息费用就高达3.32亿元。另外，上述债务在接下来的2-3年内面临陆续到期偿还的问题，届时该公司的现金流、利润都将承受巨大压力。

即便如此，国台“吃大”的野心并未就此作罢。仅在2019年，国台先后斥资1.05亿元、5.26亿元进行了两项并购。前者用于收购国台集团持有的国台农业66.67%的股权，解决酿酒原材料供应问题，后者则用于怀酒酒业51%的股权及其1.54亿元债务。债务重压之下，扩张的野心难减，这或许就是国台带病也得征战资本市场的原因。上市，只是体弱多病的国台负重前行的第一步。不过，酱酒热持续升温为整个酱酒市场带来新一轮的机遇。中原基金董事、执行合伙人晋育锋对北京商报记者表示，茅台催熟了酱酒品类，完成了酱酒认知的普及，而郎酒和国台的先后上市则是加速器，加速酱酒扩容。

(北京商报记者 刘一博 魏茹)