万科董事会主席郁亮在南方区域9月月度例会上，高喊出“活下去”的口号，作为行业领头羊，万科遭遇的情况也正是其他房企的普遍遭遇。

年底大考将至，政策收紧大背景下，下一阶段融资，成为房企不得不考虑的重大议题。

近日，今年新晋千亿俱乐部的第一家房企阳光城，再度锁定了应收账款证券化融资，今年其先后两次试图将应收账款证券化，融资额为70亿元。此外，担保、质押也充斥着其重大事项公告。这背后其高存货、高负债、高质押担保三高并存的隐忧显现。

70亿元应收账款资产证券化融资

12月5日，阳光城发布公告称，阳光城拟与山东省国际信托股份有限公司、融博泰商业保理(上海)有限公司合作，以阳光城及下属子公司项下房地产项目在销售过程中形成的购房应收款为基础资产，以上述基础资产发行相关产品进行融资，总额不超过20亿元。

本次以购房应收款为基础资产发行相关产品的增信措施为就保理公司及阳光城下属子公司基于基础资产的相关合同(具体名称及形式以届时每期为准)而对权利人负有的相关义务(如差额补足等)，阳光城提供连带责任担保。此次融资方案已经公司第九届董事局第五十四次会议审议通过，尚需提交公司股东大会审议批准。

阳光城想要实现应收账款资本证券化并不是今年以来的第一次，此前不久的11月14日，在原证券事务代表张龙辞职、修改公司章程的同一天，阳光城发布公告，拟与五矿国际信托有限公司、深圳市五顺方商业保理有限公司合作，以阳光城及下属子公司项下房地产项目在销售过程中形成的购房应收款为基础资产，以上述基础资产发行相关产品进行融资，总额不超过50亿元。

11月29日，股东大会审议通过了该项议案。虽然表决结果为同意股数达到出席会议股东所持有效表决权股份总数的三分之二以上，表决通过，但中小股东表决情况却大大出乎意料，提出反对意见的中小股东为8899325股，占出席会议中小股东所持有效表决权股份99.7791%，几乎所有参与会议的中小股东都投出了反对票。

对于阳光城两次以应收账款作为基础资产进行融资，易居研究院智库中心研究总监严跃进对新京报表示，近期房地产行业政策仍是收紧态势，导致了房地产企业将基础资产证券化的行为，相对来说，资产证券化获得审批通过的可能性更大。阳光城这两年积极拿地，扩大规模，而房地产销售降温，给阳光城造成的压力较大，也要求阳光城不断扩展融资渠道。

据Wind数据显示，截至12月9日，阳光城主要的融资方式为债券融资，共计发行债券融资266亿元，占直接融资金额的76.43%。2018年下半年阳光城密集融资，其中，发行公司债募集资金总额为34亿元，发行中期票据融资总额为14亿元，共计融资金额为48亿元。2018年半年报数据显示，阳光城的期末融资余额为1145.47亿元，在严控融资成本的前提下，阳光城整体平均融资成本为7.49%。

据公开资料看，相对于债券融资，通过信托以应收账款资本证券化融资成本要高不少，这将蚕食利润。

逆势买买买，存货与负债总额均为千亿级

“选择性高周转、低成本”的运营策略下，阳光城的打法更类似碧桂园。近三年来，阳光城的负债逐年增加，2015年-2017年阳光城负债同比增加44.14%、79.88%、79.97%，截至9月30日，阳光城的负债总额为2259.76亿元，同比增长33.33%，资产负债率为85.55%。不过，其预收款项也达725.7亿，如果减去通常不用还的725.7亿，其实际负债1534亿元。

这背后是其快速扩张。截至2017年底，公司营收规模已是2011年的10倍。2017年，其营收增幅达67.63%，今年也未停步，上半年营收增幅达102.1%。

同时，阳光城仍逆势“买买买”。2018年半年报显示，由于报告期内土地储备和项目投入增加，存货较期初增加11.57%，截至期末阳光城存货为1411.30亿元。上半年，以核心一二线城市及其周边辐射区域为主，通过公开招拍挂、并购、合作等多种方式共计获得43个土地项目，共补充土地储备(计容面积)约551.85万平方米，截至报告期末，公司拥有土地储备(计容面积)总计4267.54万平方米。截至三季度末，存货余额为1516亿元。

高担保：实际担保余额800多亿，远超净资产

阳光城官网显示，2018年9月，阳光城集团成为今年新晋千亿的第一家房企。11月29日，阳光城执行董事长兼总裁朱荣斌提出了“用战略的眼光布局未来”的要求。

在未来的布局中，融资是一个重要命题。其半年报称，中央政府多次强调稳定房地产市场，在控制房价水平、稳定行业杠杆率的同时完善多层次住房供应体系，构建租购并举的基本住房制度，推动行业稳定健康的发展，旨在改善行业供给结构的同时、逐步建立稳定发展的长效机制。在此背景下，2018年上半年房地产行业融资持续收紧，资金成本总体抬升。

2018年，质押、担保、应收账款证券化，阳光城在2018年也在想方设法融资。

担保，是阳光城常用的融资手段。2018年半年报披露，报告期内对外担保实际发生额合计为29.13亿元，报告期末实际对外担保余额合计为53.90亿元;报告期内对子公司担保实际发生额合计为203.44亿元，报告期末对子公司实际担保余额合计为802.35亿元。实际担保总额占阳光城公司净资产的比例为407.87%。

控股股东高比例质押，股价较年初腰斩

11月28日，阳光城再发质押公告，阳光城控股股东阳光集团于2017年12月4日质押给浙江稠州商业银行股份有限公司福州分行的公司股份1200万股(占公司总股本的比例为0.30%)，于2018年11月26日办理了解除质押手续;阳光集团于2017年1月25日质押给中信证券股份有限公司的公司股份180万股(占公司总股本的比例为0.04%)，于2018年11月27日办理了解除质押手续。出于经营目的，阳光集团将1200万股股票再次质押给稠州银行，本次质押占其所持股份比例的1.69%。

截至11月28日，阳光集团有限公司持有的公司股份为709136962股(占公司总股本的比例为17.51%)，累计已质押的股份数为670204461股(占公司总股本的比例为16.55%)，占其持有公司总股本的94.52%;东方信隆资产管理有限公司持有的公司股份为620370947股(占公司总股本的比例为15.32%)，累计已质押的股份数为601892752股(占公司总股本的比例为14.86%)，占其持有公司总股本的97.00%;一致行动人福建康田实业集团有限公司持有的公司股份为411785923股(占公司总股本的比例为10.17%)，累计已质押的股份数为399073422股(占公司总股本的比例为9.85%)，占其持有公司总股本的96.85%。控股股东及一直行动人所持股份几乎全部质押。

10月19日，阳光城披露《关于公司管理层向公司员工发出增持公司股票倡议书的公告》，控股股东保证，即凡公司员工于2018年10月29日至2018年12月31日期间净买入的阳光城股票，且连续持有12个月以上，若因在前述时间期限增持阳光城股票产生的亏损，控股股东将以自有资金予以补偿;若有股票增值收益则归员工个人所有。

提议员工增持，阳光城或许也有刺激股价的考量。2018年1月底，阳光城股价登上今年股价的高峰，1月29日，阳光城股价盘中升至10.77元/股，随后，阳光城股价一路震荡向下，10月16日，阳光城股价最低到达4.51元/股，跌幅近6成。随后，阳光城抛出了鼓励员工增持计划，股价略有回升，但仍难掩颓势。

12月7日下午，新京报记者数次拨打阳光城董秘办电话，电话均无人接听。