在未来的某一天，开着以氢作为原料的汽车满大街跑，这样的场景有没有可能发生？

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我国新能源领域的变革如火如荼，氢能源正是其中的一条热门赛道，但究竟哪条赛道是一条终极赛道，成为人们日常生活所必需，现在或许还难断言。

日前，国内氢燃料电池的独角兽企业国鸿氢能再次向港交所提交上市申请。

在这背后，我国氢燃料汽车发展到哪一步了？离我们还有多远？

亏损的行业龙头

近年来，氢能作为一种新能源，正逐渐登上历史舞台。

2015年6月，国鸿氢能科技（嘉兴）股份有限公司（国鸿氢能）成立，其以氢燃料电池产销为核心业务，主要产品为氢燃料电池电堆和氢燃料电池系统，并在公交车、重卡、轨道交通等运输领域逐步应用。

日前，国鸿氢能再次向港交所递交招股书，申请在港交所上市。这是继去年11月上市未果后，国鸿氢能第二次在港申请。

国鸿氢能招股书显示，自2017年至2022年，按氢燃料电池电堆出货量计，国鸿氢能连续六年均排名第一，累计出货量已超过550兆瓦。其中，在2022年，国鸿氢能氢燃料电池电堆出货量，占有中国市场份额24.4%，排名第一；按氢燃料电池系统出货量计，国鸿氢能占有中国市场份额21.8%，排名第二。

“这受益于中国氢燃料电池汽车销售量的增长”，金辰股份常务副总裁祁海珅告诉中国新闻周刊，在国家多个政策的驱动下，氢燃料电池车在一些城市群的示范效应日渐明显，大功率氢燃料电池技术发展也很快，商用车、高功率重卡领域也在快速发展，未来有可能会逐步向乘用车领域渗透。

数据显示，2018年至2022年，中国氢燃料电池电堆出货量从74.2兆瓦升至716.6兆瓦，复合年增长率为76.3%，而中国氢燃料电池系统的出货量从58.7兆瓦升至602.8兆瓦，复合年增长率为79.0%。

从出货量来看，国鸿氢能毫无疑问已是数一数二的行业巨头。

从收入来看， 2020—2022年这三年里，国鸿氢能分别实现营业收入2.27亿元、4.57亿元、7.48亿元。

尽管数据在不断增长，但从市场规模来看，仍处于相对有限的水准。

一方面，国鸿氢能年营收仅为数亿元的规模；另一方面，整个氢燃料电池的市场规模也不过数十亿元。

隆众资讯分析师滕翔告诉中国新闻周刊，氢燃料电池主要应用于公共交通、工程车、重卡车、自卸车、物流车、环卫车等领域，从乘用车来看，目前应用比例较低。如果按照1万辆氢燃料汽车来计算的话，相比于新能源汽车1300万辆的保有量、2000万辆的生产量，比例太小。

更值得关注的是，在这三年间，国鸿氢能持续出现亏损，其亏损金额分别是2.21亿元、7.03亿元、2.80亿元，三年合计亏损12.04亿元。

对此，祁海珅表示，目前氢燃料电池的生产成本比锂电池的高一倍以上，主要是还是应用的数量太少，尤其是新能源乘用车基本都是应用锂电池。再加上当前的加氢设施配套欠缺、氢燃料电池汽车的技术也不是很成熟，整车购置成本和加氢成本都较高，市场启动面临较高的成本压力。

亏在哪儿？

尽管如此，从毛利率来看，国鸿氢能还是有一定的利润空间。

2021年、2022年，国鸿氢能的毛利润分别为1.28亿元、1.59亿元，其毛利率分别为27%、21%。

对此，一位注册会计师向中国新闻周刊表示，在目前的毛利水平下，这一般意味着企业费用支出较大，或资产大幅减值等，以致出现亏损。

从国鸿氢能的费用来看，主要有销售、研发及行政支出，其中，金额最大的费用支出就是行政开支。2020年，其行政开支为1.5亿元；2021年，行政开支为6.16亿元；2022年，行政开支为1.8亿元。连续三年，其行政开支均超过费用支出的半数以上。

与此同时，其经营亏损分别为1.99亿元、6.73亿元、2.67亿元。可以看到，其经营亏损与行政开支的变化趋势基本一致，而且金额相差不大。

上述注册会计师表示，导致其经营亏损的一个重要原因就在行政开支过大。

国鸿氢能在招股书中指出：“公司录得亏损净额，主要由于四项因素。一是截至2020年及2021年12月31日止年度，公司录得股份支付及股权激励计划；二是无形资产减值亏损及存货减值亏损；三是公司的业务规模持续扩大导致相关开支增加；四是贸易应收款项减值亏损。”

从其招股书来看，在2020年、2021年、2022年，其金额资产及合约资产减值亏损额分别为1998万元、9240万元、9814万元，其他亏损额分别为21万元、353万元、1950万元。

除了国鸿氢能所说的第一项因素之外，其他三项因素的亏损额并不大，换言之，其经营亏损更多与第一项因素相关，即来自于股份支付及股权激励。

招股书显示，截至2020年、2021年及2022年12月31日，其股份支付开支分别为人民币1.18亿元、人民币5.46亿元及人民币0.54亿元。

上述注册会计师表示，按照会计法规，股份支付及股权激励应计入行政开支。

分年度来看，其股份支付开支分别占到行政开支的79%、89%、30%、占到年度亏损金额的54%、77%、19%。

国鸿氢能招股书显示，上述股份支付被授予若干董事、高级管理及其他员工，其中以高管层为主。其中，在2020年、2021年、2022年，5名最高薪酬人士所获得的股份支付分别为7078万元、1.2亿元、1388万元。

对于其为何向高管进行大额股份支付，中国新闻周刊拨打国鸿氢能相关负责人电话求证缘由，对方以不方便为由挂断了电话。

多道难关需要跨越

招股书显示，在2020年、2021年、2022年，国鸿氢能经营活动产生的现金净额分别为-8660万元、-5.61亿元、-2.61亿元，连续多年处于净流出状态。

在这一局面下，随着现金流量持续承压，如果没有外来资金的介入，国鸿氢能或将处于入不敷出的状态。

不过，通过融资活动，国鸿氢能获得了大量的现金。

在2020年、2021年、2022年，其融资所得的现金分别是5.36亿元、10.36亿元、7.13亿元。

2020年10月，国鸿氢能获得山西美锦能源股份有限公司1.8亿元投资；2个月后，又获得包括共青城水大鱼大科技产业投资中心等共8名投资者合计约5.25亿元的投资。

2021年，国鸿氢能获得青岛城投氢动力合伙企业（有限合伙）等8名投资者合计4.75亿元的投资。

随着大量资金注入，国鸿氢能的现金流维持正向增长态势。

但对国鸿氢能而言，仅靠融资显然不是长久之计。

祁海珅表示，当前，氢能汽车进入总量“万辆时代”，预计到2025年左右，氢燃料商用车每年1万辆的销量是可以期待的。

氢燃料电池的市场蛋糕值得期待的，但国鸿氢能要想吃到氢能的红利，还是有很多的难关需要跨越。

一方面，其开支压力仍然存在。就行政开支而言，从2022年数据来看，其行政开支为1.8亿元，即使去掉股份支付的0.54亿元，其行政开支仍然达到1.3亿元左右。这一金额超过销售开支，也超过了研发开支。与此同时，结合其2022年经营亏损来看，其恐仍然面临一定的资金压力。

另一方面，从收入来看，其业绩面临着较大的波动甚至是风险。

2021年，国鸿氢能毛利率是27%，在2022年，毛利率只有21%。

从其产品端来看，在2020年、2021年、2022年，氢燃料电池电堆的均价为2914.2元/千瓦、2020.2元/千瓦及1667.5元/千瓦，其价格处于快速下降趋势中，氢燃料电池系统的价格也同样如此。

这意味着，国鸿氢能既需要关注其利润，同时也需要保持市场规模优势。

“这最终取决于氢能技术的发展以及氢能汽车的接受程度”，祁海珅表示，氢燃料电池车可以称之为未来新能源车终极解决方案之首，“产业化发展”是降低氢能电池制造成本和提高能量利用效率的有效路径。此外，随着国家政策以及补贴向氢能产业链的倾斜和投入，氢能源商用车包括氢能源重卡的发展将进入快车道。

滕翔表示，氢能产业处于发展初期，目前还没有进行大规模的商业化，最关键的是精准定位。从基本属性来看，氢能是低碳、减碳、零碳交通的一个有效手段。但是，现阶段，锂电池乘用车风头正盛，氢能主要还是在各地试点运行，短期而言，氢能跟锂电池是没有竞争优势，可以说不在一个起跑线上。商用车是碳排放的一个重灾区，目前主要是柴油车，如果用氢燃料电池汽车跟柴油车对标，那么氢燃料电池汽车在商用车领域将大有可为。

蒂吉博纳科技有限公司总裁李延新向中国新闻周刊表示，氢能是降碳的好路径，但电解水制氢的成本较高，经济性不好，加上储运以及安全等一系列问题，这些都有待突破。

对此，滕翔认为，确实存在一些很突出的问题，解决问题的关键在于从下游倒逼上游，即通过下游应用场景的拓宽，比如有更多的车落地运行，用氢能炼钢等，从而带动整个产业链升级，倒逼上游的成本下降和技术升级。

国鸿氢能也在招股书中表示，中国的氢燃料电池汽车仍处于早期阶段，可能存在质量或技术难题，但前景值得期待。